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Após nova ofensiva, o GPA (PCAR3) aceitará a nova proposta de Jaime Gilinski pelo Éxito, sua unidade na Colômbia?
Essa é a grande questão do mercado após o bilionário colombiano fazer uma nova proposta por 51% do capital do Éxito pelo valor de US$ 586,5 milhões, ou cerca de R$ 2,8 bilhões, revelada no fim da tarde de ontem, e que levou os ativos PCAR3 a registrarem uma sessão de disparada na reta final do pregão da véspera, com avanço de 4,80%. Já na abertura do mercado nesta quarta-feira (19), os papéis abriram em queda, que se prolongou durante a sessão e fez com que os ativos fechassem em baixa de 4,62%, a R$ 21,46.
Gilinski havia proposto inicialmente a aquisição de 96,52% do Éxito por US$ 836 milhões, em oferta que foi rejeitada pelo Conselho de Administração do GPA, que é dono do Pão de Açúcar, no final de junho.
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Agora, a nova avaliação implica um múltiplo de preço sobre o lucro (P/L) estimado para 2023 de 12,0 vezes, cerca de 33% acima da sua primeira oferta feita há duas semanas, e em 8,8 vezes o P/L projetado para 2024. Gilinski, além de oferecer agora pagar US$ 586,5 milhões por 51% do Grupo Éxito, mantém ao GPA a opção de manter uma participação de 45,5% que poderia eventualmente ser monetizada mais tarde.
Na visão do Bradesco BBI, esse é um preço atraente para os acionistas do GPA Brasil venderem o controle do Éxito, o que permitiria ao GPA melhorar sua estrutura de capital.
Ainda assim, de acordo com as suas estimativas, esta nova oferta avalia o Éxito, comparado com pares da América Latina excluindo varejistas brasileiros de alimentos, com um desconto de 15%/33% para
os múltiplos 2023 de 2024 com base em estimativas de consenso.
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De qualquer forma, os analistas Felipe Cassimiro, Pedro Pinto, Renan Sartorio e João Andrade, que assinam o relatório, mantêm a visão de que a segregação das operações do GPA Brasil e do Grupo Éxito poderia desbloquear valor, uma vez que ambos os ativos combinados são negociados a 3,7 vezes o múltiplo EV/Ebitda (valor de mercado mais a dívida líquida/lucro antes de juros, impostos, depreciações e amortizações) estimado para 2024, um desconto de 37% em relação ao varejo alimentar brasileiro.
Enquanto o GPA embolsaria R$ 2,8 bilhões com a venda da fatia do Éxito para Gilinski, em contraste, o segregação dos negócios do Éxito que está em curso e deverá ser finalizado nas próximas semanas implica na manutenção do GPA com uma participação menor de 13,5%, enquanto sua participação restante de 83% seria distribuída aos acionistas por meio de um mix de BDR (Brazilian Depositary Receipts), ADR (American Depositary Receipts) e ações listadas na Colômbia, sem injeção de caixa de curto prazo.
“Em nossa visão, a estrutura de capital do GPA Brasil é um risco a ser tratado, dada a dívida líquida de R$ 3,0 bilhões no 1T23 (…) Assim, a injeção de caixa de R$ 2,8 bilhões é uma proposta atrativa para desbloquear o valor do sucesso, mantendo uma posição que poderia ser potencialmente monetizada daqui para frente”, avalia.
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O BBI segue com recomendação outperform (desempenho acima da média do mercado, equivalente à compra), mas reduzindo levemente o preço-alvo de R$ 30 para R$ 29 por ação para o final de 2024, ou um potencial de valorização de 29% frente o fechamento da véspera.
O Goldman Sachs, por sua vez, que tem recomendação neutra para os ativos GPA, também lembra que a oferta avalia o Grupo Éxito em US$ 1,15 bilhão (participação de 100%), implicando um múltiplo de aquisição de cerca de 3,5 vezes o EV/Ebitda ajustado em 2023 (assumindo cerca de US$ 500 milhões em dívida líquida incluindo aluguéis para o Grupo colombiano, em linha com o que a empresa reportou em seus resultados do 1T23).
Isso está abaixo do atual nível de negociação do GPA de 4,8 vezes o EV/Ebitda ajustado esperado para 2023, nas estimativas da casa.
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“Também observamos que o valor oferecido (US$ 586,5 milhões) está cerca de 16% abaixo da participação a preço de mercado (no valor de cerca de US$ 700 milhões com base no último fechamento, com ajuste do câmbio). Observamos que a liquidez das ações do Éxito é atualmente relativamente limitada, devido ao pequeno free float”, avaliam os analistas do banco americano.
O Goldman ainda lembra que, de acordo com a regulamentação colombiana, uma oferta por uma fatia acima de 25% desencadearia um chamado para oferta pública de aquisição (OPA) da totalidade das ações da empresa. Como a PCAR detém 96,5% do Grupo, seria possível negociar a aquisição de uma participação fixa de 51%.
Além disso, o Goldman também ressalta que a potencial venda de uma participação de 51% no grupo colombiano provavelmente reduziria a liquidez das ações e potencialmente limitaria a participação, posteriormente, de um outro comprador estratégico por uma fatia restante que não implicaria no controle da empresa.
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“Embora não tenhamos uma opinião sobre se a empresa prosseguiria com o negócio, assumindo um pagamento único, tudo mais constante, o GPA se tornaria caixa positivo”.
Assim, o mercado fica de olho nos próximos desdobramentos. A nova oferta é válida até a próxima sexta-feira (21). Com isso, o Conselho de Administração do GPA deve se reunir para avaliar o tema nos próximos dias.
