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O Itaú BBA reiterou sua visão de que a Eneva (ENEV3) é um dos casos de investimento mais interessantes para se possuir, com oportunidades incríveis de criação de valor nos próximos anos, após se reunir com a alta administração da companhia elétrica.
Por outro lado, o BBA reconhece que a elétrica é o case mais complexo de sua cobertura e, portanto, algumas destas vantagens podem levar algum tempo a serem precificadas, uma vez que os investidores necessitam de maior visibilidade para começarem a incorporá-las nas suas estimativas.
Em primeiro lugar, o banco cita que as exportações para a Argentina pararam, mas deverão ser retomadas entre novembro e dezembro, durante o verão argentino, como aconteceu no ano passado, quando a procura de energia será maior.
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“Mesmo com a entrada em operação do gasoduto Vaca Muerta, a Eneva espera continuar exportando para a Argentina durante o inverno e em alguns dias do verão do país, dado o enorme aumento da demanda, superior à capacidade de produção de gás do país”, diz relatório.
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Para o Citi, a Eneva é uma ótima empresa, com fatores endógenos muito sólidos, mas com fatores exógenos momentaneamente difíceis. “Há alguns anos, havia inúmeras oportunidades de fusões e aquisições para a empresa (com oportunidades upstream e leilões térmicos) e a hidrologia estava fraca, mas atualmente, as oportunidades de fusões e aquisições estão mais escassas e as chuvas foram bastante sólidas em 2022-2023”, comenta o banco.
No entanto, analistas pontuam que a empresa continua sendo bem administrada e está trabalhando para reduzir custos e melhorar os controles de capital e deve estar bem preparada para outra fase de crescimento, sempre que isso aconteça.
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Segundo relatório, o próximo ano pode mudar o cenário para melhor mais uma vez, se a hidrologia não for tão alta quanto no passado recente e se a empresa conseguir renovar alguns de seus contratos (o que é uma via de crescimento de baixo custo).
Eneva possui perspectivas positivas para comercialização de gás
No mercado off-grid (fora da rede), a empresa negocia outros contratos com players industriais da região, como a Alumar, para rentabilizar o gás do campo de Parnaíba.
Já no mercado on-grid (dentro da rede), a empresa vê uma oportunidade forte de vender gás e oferecer flexibilidade aos clientes, uma vez que o gasoduto TAG esteja conectado ao terminal de Celse. Existem negociações em andamento com fornecedores de gás, incluindo o Catar (fornecedor de Cesle) para garantir a molécula para acessar esse mercado. A Eneva poderia vender gás para empresas industriais, distribuidoras de gás e para a TAG, que é obrigada a ter um fornecedor de último recurso.
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Atualmente a TAG é atendida pela Excelerate Energy, mas o contrato que atualmente gera um Ebitda (lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização) de cerca de R$ 400 milhões expira até o final de 2023.
O terminal de GNL da Celse tem capacidade de 21 milhões de metros cúbicos/dia, mas a central térmica utiliza apenas 6 milhões de m3/dia quando despachada, oferecendo assim uma enorme capacidade ociosa que poderia ser utilizada para aceder ao mercado on-grid. Além disso, este negócio pode ser muito rentável, uma vez que o custo do terminal de GNL já é pago pela central térmica e a empresa pode cobrar mais pela flexibilidade. Atualmente, a Petrobras cobra um prêmio enorme se o cliente consumir mais de 5% do contrato e o prêmio aumenta ainda mais se o cliente consumir muito mais do que o contrato.
Para BBA, o recente apagão no Brasil e o pico de consumo que observado atualmente, com os preços spot subindo, é um sinal de que é necessário construir/contratar mais capacidade e que o sistema não pode ser operado com segurança apenas com energias renováveis.
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A expectativa da administração é que o processo de consulta pública seja aberto antes do final de 2023, discutindo os termos do leilão. A administração vê a Petrobras como a maior concorrente do leilão, mas destacou que a Petrobras tem adotado uma postura conservadora nos últimos leilões. A Eneva espera contratar Parnaíba I e III no próximo leilão.
Eficiências fiscais
A empresa pretende incorporar a Celse e o negócio de comercialização de energia à holding, acelerando a utilização de créditos tributários dados os prejuízos fiscais da holding, beneficiando-se da dedução de despesas financeiras da dívida da holding e da amortização do ágio, o que reduzirá o base tributária da trading e da Celse.
Com isso, de acordo com estimativas do BBA, a Eneva contabilizará R$ 4,6 bilhões em ágio com a incorporação da Celse à holding, que amortizará em 21 anos. Além disso, a Eneva tem R$ 2 bilhões em perdas fiscais que poderiam ser utilizadas mais rapidamente. Com todos esses efeitos, o veículo Holding + Celse + Trading poderá não ter que pagar nenhum imposto de renda nos próximos anos.
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Para avançar com esta transação, a empresa teve que pagar antecipadamente quase R$ 5 bilhões em dívidas com bancos multilaterais; essa dívida era cara e trazia diversas restrições. A Eneva emitiu R$ 4,5 bilhões em debêntures com custo mais competitivo e prazo de amortização mais longo.
Alavancagem é alta, mas não há problemas de liquidez
Segundo o BBA, a Eneva não planeja realizar um aumento de capital para reduzir sua alavancagem, mas poderia potencialmente fazer um aumento se encontrar uma transação muito atraente.
“Parece que não há nada de muito relevante a ser anunciado no curto prazo e que o foco estará nos projetos de construção e no desenvolvimento do negócio de comercialização de gás”, diz BBA. “Quando perguntamos sobre o processo de M&A dos ativos térmicos da Eletrobras, a empresa disse que está participando, mas que o processo está em fase inicial”.
Com relação à venda de participação no Focus (ativo renovável), a Eneva afirmou ter recebido ofertas não vinculativas e também está a tentando assinar novos contratos de autoprodução antes da venda para tornar o negócio mais atrativo, dada a sua menor exposição a volumes não contratados. No entanto, analistas comentaram que ainda têm visibilidade limitada sobre o momento da potencial venda.
BBA e Citi têm recomendação de compra para ação
O Itaú BBA ressalta que a Eneva é uma de suas empresas preferidas no setor elétrico, dada a avaliação atrativa quando comparada com a média histórica, oportunidades consideráveis de criação de valor, como a comercialização de gás, e o fato de ter tido um desempenho massivamente inferior nos últimos 12 meses.
Com isso, o BBA atualizou estimativas para a Eneva e traçou um preço-alvo para o ano de 2024 de R$ 17,34 por ação, elevando a empresa para outperform (desempenho acima da média do mercado, equivalente à compra).
O Citi também recomenda compra e preço-alvo de R$ 15,50 para ação da Eneva, pois classifica a empresa como uma história de crescimento empolgante, com um modelo de negócios único que integra a exploração de gás natural à geração de energia térmica. “A empresa busca replicar o sucesso de Parnaíba em diferentes bacias de gás, e acreditamos que possui sólidas vantagens competitivas para alcançar esse objetivo”, destaca.
