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A ação da MRV (MRVE3) acumula perdas de aproximadamente 35% nos últimos três meses e vem chamando a atenção de investidores por sua avaliação descontada (múltiplo de 0,55 vez o P/VPA – Preço sobre Valor Patrimonial . Contudo, o Itaú BBA diz que ainda não é possível saber se o papel chegou ao fundo, dadas as incertezas tanto no mercado brasileiro quanto nos negócios nos EUA.
Embora a assimetria possa parecer atraente, a prévia operacional do quarto trimestre de 2022 alimentou discussões sobre uma possível violação dos covenants (cláusulas contratuais junto às instituições financeiras credoras) da construtora, devido a velocidade de vendas da MRV ter atingido o nível histórico mais baixo, enquanto as tão esperadas operações do quarto trimestre de 2022 (4T22) da MRV fizeram pouco para aliviar as preocupações dos investidores.
O consumo de caixa foi acima do esperado e analistas esperam que alavancagem financeira (Dívida líquida/Patrimônio líquido) aumente em 9 pontos percentuais, para 67% no 4T22, um recorde histórico, o que tem levado a questionamentos sobre os covenants da MRV e as possíveis implicações para sua estrutura de capital.
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Diante disso, o BBA espera que a MRV chegue bem perto do seu limite de covenants no 4T22, mas que não vá quebrá-lo. A cláusula determina que a dívida corporativa líquida mais terrenos líquidos a pagar (ou seja, dívida líquida excluindo financiamento de projetos e contratos de permuta de terrenos) não ultrapasse 0,65 vez do patrimônio líquido da empresa – deverá aumentar de 0,57 vez no 3T22 para 0,63 vez no 4T22.
O banco diz que atualmente vê uma probabilidade baixa de quebra de covenants, pois a MRV tem várias alternativas para evitá-la. A construtora, segundo analistas, pode suspender as compras de terrenos à vista; vender mais seus recebíveis (saldo de R$ 3,0 bilhões no 3T22); converter terrenos a pagar em permuta com fundos imobiliários (R$ 4,3 bilhões de terrenos a pagar no 3T22); e oferecer descontos para acelerar a velocidade de vendas.
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Por fim, analistas lembram que a queima de caixa relacionada à construção deve ser financiada por meio de dívida de financiamento de projeto e, portanto, não é considerada para cálculos de cláusulas contratuais.
O BBA mantém recomendação marketperform (desempenho em linha com a média do mercado, equivalente à neutra) para ações da MRV e preço-alvo de R$ 8,50, o que representa um potencial de valorização de 20,7% frente a cotação de fechamento de quinta-feira (19) de R$ 7,04, seguindo cautela com a ação.
“Embora a assimetria possa parecer atrativa– ainda mais considerando potenciais revisões para cima do programa habitacional do novo governo [Minha Casa Minha Vida] e as ainda baixa probabilidade de quebra de covenants – achamos difícil ver um fundo devido a incertezas nos negócios do Brasil e dos EUA”, aponta o banco.
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Ao comentar a prévia do 4T22, os analistas do Credit Suisse avaliaram que a MRV teve um fim de ano onde intensificou lançamentos e ganhos relevantes de ticket médio, mas os volumes de vendas não corresponderam e a empresa reportou mais um trimestre com queima de caixa. O nível de lançamentos subiu 29% na base anual, para R$ 2,8 bilhões, sinalizando uma recuperação operacional da empresa em um momento que os sinais são melhores com relação a custo de obra.
As vendas de R$ 1,4 bilhão ficaram estáveis na base anual e 30% abaixo das suas estimativas. A velocidade de vendas desacelerou 150 pontos-base no trimestre para 10,5%.
No lado positivo, houve um aumento no tíquete de unidades lançadas de 15%, para R$ 221 mil, e a média de preço das unidades vendidas também subiu 22% na base anual, para R$ 205 mil, suportando alguma recuperação de margem. A expectativa para redução de queima de caixa era grande, mas os números ficaram aquém do esperado, avaliaram.
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Os analistas do banco veem em um bom momento para os players de baixa renda e trabalha com um cenário em que a MRV deva recuperar margens e reverter a queima de caixa.
O grande problema está no timing, avalia o banco, assumindo um cenário de vendas no Brasil não muito animador, operações nos EUA demandando uma boa quantidade de caixa e as vendas de Resia devendo demorar para decolar. O valuation, destaca o banco, parece bastante descontado, mas a empresa ainda deve sofrer para entregar um retorno sobre o patrimônio líquido decente no médio/longo prazo.
O que são covenants?
Os covenants são cláusulas de garantia em contratos de financiamento ou empréstimos que servem para proteger os interesses dos credores, impondo obrigações que não podem ser descumpridas pelos devedores, como aumentar muito a alavancagem financeira (dívida/Ebitda ou dívida/patrimônio líquido), ou até mesmo mudanças no quadro acionário.
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Quando descumpridos, os covenants dão direito ao credor a possibilidade de executar a dívida antecipadamente.
Dessa forma, essas cláusulas ajudam a reduzir o risco do não pagamento da dívida, já que os credores podem tentar recuperar seu dinheiro quando as empresas começam a apresentar problemas, além facilitar o acesso ao crédito de quem precisa.
