40% num mês, 29% no seguinte, -15% no outro: o hedge que aumentou o retorno (e a volatilidade) do fundo Versa

Quem acompanha os fundos de ações brasileiros deve ter se surpreendido ao observar os resultados do Versa Long Biased, da Versa Asset, nos últimos meses. A carteira teve ganhos de nada menos do que 40% em agosto e de mais 29% em setembro. Em outubro, por outro lado, o fundo registra perdas de 15%, até a última quinta-feira (27).

O que explica uma variação tão grande de resultados de um mês para o outro? A resposta está em um hedge, ou seja, uma posição focada proteger a carteira.

Em entrevista ao InfoMoney, Luiz Alves, gestor da Versa Asset, afirma que um investimento que se beneficia da queda do S&P 500 – um dos principais índices da Bolsa americana – foi o que garantiu bons frutos, ao mesmo tempo em que agregou volatilidade à carteira.

“No começo do ano, o S&P subiu mais, enquanto a nossa carteira caiu, já que a gente estava comprado em Bolsa brasileira, com alguma alocação no mercado interno”, explica Alves. “O que aconteceu nos últimos dois meses é que a confirmação do fim do ciclo de aperto monetário fez as ações do mercado interno brasileiro andarem – e lá fora, o S&P desabou”.

Na virada de setembro para outubro, parte do hedge foi desfeita, conta Alves – e daí decorreram os resultados negativos deste mês. No ano, o Versa acumula ganhos de 8,9%, contra 9,4% do Ibovespa.

Embora tenha feito poucas alterações na carteira, o gestor afirma que tem ido às compras, de olho em oportunidades que surgiram em alguns papéis ligados a bancos e a commodities, caso da Gerdau (GGBR4). “Acompanhamos de perto o preço do aço. Percebemos que houve uma correção e que agora o preço estabilizou”, observa.

Mesmo com boa parte da carteira comprada em ações ligadas ao varejo, Alves diz que optou por nem “encostar” nos papéis recentemente, porque o cenário segue delicado com expectativa de que os balanços venham fracos no terceiro trimestre.

Ao comentar sobre o cenário eleitoral, Alves é enfático: uma eventual repercussão negativa de agentes financeiros vai depender do tipo de contestação que o perdedor fizer, se irá envolver alguma crise institucional ou não. “Se for algo estilo Aécio Neves e Dilma Rousseff, em que houve o pedido recontagem de votos [na eleiçao de 2014], acredito que não há grande impacto”, afirma. “O grande risco é haver algo maior envolvendo militares. Mas seria um evento de cauda, justamente por ser de ‘baixíssima’ probabilidade”.

Confira os principais trechos da entrevista a seguir:

InfoMoney: O fundo teve resultados negativos mais fortes entre abril e julho deste ano. Mas nos últimos dois meses, a performance foi bem maior do que a média da indústria. O que garantiu esse retorno? 

Luiz Alves: A gente não mudou nada, as posições é que mudaram de direção. Desde dezembro, o que fizemos foi montar uma posição na Bolsa americana, com uma alocação vendida em S&P 500 [apostando na queda do índice]. Era uma proteção.

Identificamos um processo inflacionário nos Estados Unidos e a necessidade de alta de juros por lá. Vimos também uma divergência grande entre o resultado da Bolsa aqui e lá fora. Os Estados Unidos começaram a acelerar a alta de juros e percebemos que a Bolsa americana tinha mais chance de cair do que a nossa, porque estávamos mais adiantados no aperto monetário.

Agora, montar a proteção gerou uma grande volatilidade no portfólio.

IM: Por quê?

Alves: No começo do ano, o S&P subiu mais, enquanto a nossa carteira caiu, já que a gente estava comprado em Bolsa brasileira, com alguma alocação no mercado interno. O que aconteceu nos últimos dois meses é que a confirmação do fim do ciclo de aperto monetário fez as ações do mercado interno brasileiro andarem – e lá fora, o S&P desabou.

Então, tivemos um resultado positivo nas duas pontas. O hedge gerou um super ganho e a posição em ações no mercado interno conseguiu recuperar um pouco das perdas. A alocação em Bolsa brasileira continua ruim, mas o hedge tem ajudado.

IM: Como estão hoje?

Alves: Tendo em vista a queda acentuada que a Bolsa americana teve, a gente recolheu um bom pedaço dessa proteção, que é a posição vendida em S&P 500. Tirando os ganhos que tivemos com Petrobras neste ano, o hedge é o que está dando o maior resultado positivo. Se tirar o hedge, o fundo está caindo.

IM: Como está vendo os balanços americanos? 

Alves: A queda vista até agora na bolsa americana foi por redução de múltiplo. Uma boa parte da razão para cair já foi, o que já deixa a bolsa americana menos assimétrica para baixo. Agora, o jogo vai ser a briga entre o resultado positivo oriundo da inflação e o resultado negativo também oriundo da inflação.

Isso porque a inflação ajuda no preço, mas atrapalha o volume. A empresa vende mais caro, mas vende menos. Vamos ter que olhar o efeito da inflação e o que estão falando em termos de perspectivas. O que vimos até agora é que os resultados correntes estão melhores, mas as perspectivas estão piores.

IM: Que riscos que vê no radar? 

Alves: O primeiro risco é uma escalada da guerra [entre Rússia e Ucrânia, iniciada em fevereiro de 2022], que não ninguém pode tirar do radar. O segundo risco é a continuidade do processo inflacionário.

Hoje, a curva americana [de juros] precifica que a taxa pode ir a 5% ao ano, mas se ela for a 9%, a gente vai falar de queda de múltiplo e de lucro para abaixo da média histórica. A nossa estratégia agora é ficar numa posição que nos dê conforto para continuar, mas não vemos razões fundamentais para sair da proteção.

IM: O que faria a casa voltar a aumentar o hedge? 

Alves: Acredito que só se o S&P 500 voltar para os 4.400 pontos sem nenhuma notícia nova. A gente ficou de dezembro até agora sem diminuir a posição. Alteramos apenas em outubro. A partir do momento que reduzir, será difícil voltar a aumentar. Se rolar um rali sem explicação, juntamente com dados de inflação forte, a gente pode voltar a aumentar a posição.

IM: Agora falando sobre o Brasil, tem pensado em aumentar exposição em alguma ação?

Alves: A única posição que adicionamos recentemente foi bancos. Colocamos um pouquinho. É um setor que está chegando num momento de melhora, a gente está perto do teto da inadimplência e a taxa Selic alta ajuda os bancos a aumentar a carteira. Temos ações de BR Partners e Bradesco, em que há uma expectativa de melhora na parte da seguradora.

Além disso, voltamos a encostar em commodities depois de ficar bem fora do setor. Temos olhado mais ações de siderurgia. É importante dizer todas são mudanças marginais.

IM: Qual é a tese por trás do aumento da posição em commodities? 

Alves: Acompanhamos de perto o preço do aço. Percebemos que houve uma correção e que agora o preço estabilizou. Quando olhamos o resultado das empresas, o balanço deve apresentar um número pior na margem, mas a partir do próximo trimestre o preço deve melhorar por causa da estabilização do preço.

Também vemos que o preço do mercado interno está com desconto em relação ao mercado externo, o que impulsiona as siderúrgicas a começar a falar em aumento de preço aqui dentro. Quando olhamos a combinação de preço com a geração de caixa das empresas, o setor de siderurgia é o que mais nos chama a atenção, especialmente a Gerdau.

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IM: Por que a Gerdau?

Alves: É uma empresa que tem uma geração de caixa absurda. O único ponto é que ela tem uma exposição aos Estados Unidos, o que gera certo risco porque o mercado imobiliário está desacelerando. Ainda assim, na nossa avaliação, a posição compensa. Mas a alocação segue marginal.

IM: Quais são os fatores que pesam mais na conta para acreditar que o preço do aço vai se estabilizar? 

Alves: A principal razão é que, se o preço do aço for mais para baixo, a margem da siderúrgica na China fica negativa e o País é o grande “cara” do mercado de aço. Isso deve ser o maior suporte para o preço do aço, mas não há como prever. Observamos, fazemos a conta e acreditamos que há margem de segurança para alocar.

IM: Um dos setores a que fundo estava mais estava exposto era varejo. Isso se manteve? 

Alves: Não estamos encostando nos papéis de varejo, mas continua a ser a posição setorial mais dominante. Estamos evitando mexer porque entendemos que os resultados virão um pouco mais fracos na margem. Todos os analistas estão apontando uma desaceleração no terceiro trimestre e ainda tem a questão do clima. Fez muito frio e as empresas já tinham rodado uma coleção mais quente. Tem ainda a Copa do Mundo que nunca sabemos como ela vai afetar o varejo. As pessoas podem diminuir a ida ao shopping.

IM: O que deve seguir impulsionando os papéis do varejo? 

Alves: São duas coisas: a recuperação do emprego e a queda da inflação. Um relatório do JP Morgan divulgado tempos atrás tentou entender qual era o indicador que tinha maior correlação com as vendas no varejo e a análise descobriu que era a massa salarial real, que seria a população empregada multiplicada pelo salário descontada a inflação. O aumento da população empregada e a queda da inflação estão fazendo com que a massa salarial real suba. Ela estava caindo e agora ela está levemente positiva ano contra ano. Isso deve ser o grande driver [impulso] do varejo.

Há também as derivadas. No varejo de linha branca, por exemplo, há uma dependência forte de crédito, ou seja, do patamar da Selic. A nossa carteira, porém, é formada por varejistas que não dependem muito de crédito. Temos o Grupo Soma, Vivara e Guararapes. Essa última até é um pouco mais dependente de crédito, mas está ligada ao varejo mais de vestuário e que possui margem mais alta e ciclo de parcelamento menor.

IM: Se fosse para escolher um papel ligado ao varejo que tem chance de subir, qual destacaria?

Alves: Acredito que a empresa que está melhor do ponto de vista operacional é o Grupo Soma. Esse é o nosso maior investimento aqui na casa. Acredito que há muitas avenidas de crescimento na empresa. Ela vende mais para média e alta renda e está para fazer uma expansão internacional, o que pode ser bastante positivo para o negócio.

Outro destaque é a Vivara. A companhia tem potencial para abrir mais lojas da Life [marca de acessórios de prata da companhia] porque o tíquete da empresa é mais baixo. Essas são as posições em que temos mais conforto na parte operacional hoje.

IM: A Petrobras estava na carteira até pouco tempo atrás. A posição foi reduzida? 

Alves: Saímos dela em agosto. A principal explicação está ligada ao fundamento, e não ao cenário eleitoral. O que pesou mais foi a revertida que o petróleo deu. A commodity estava em US$ 111 em julho e caiu para US$ 96 em agosto. Nesse tempo, o preço da ação da Petrobras continuou subindo. Ela estava muito barata com o petróleo a US$ 110, e com o petróleo a US$ 90, ela ficou apenas barata.

Temos ainda a incerteza eleitoral que faz com que a gente exija um desconto maior no papel, apesar de eu achar que o desconto não estava pequeno.

IM: Há chance de voltar a se posicionar no papel após o desfecho das eleições? 

Alves: Por ora, a gente prefere ir comprando aos poucos Gerdau e olhar outras ações lá fora do setor de siderurgia. Vamos ter que ver o que acontece [depois das eleições].

IM: Sobre as eleições, parte dos agentes financeiros está apreensiva com uma possível contestação do resultado eleitoral. Se isso ocorrer, como fica o mercado? 

Alves: Uma repercussão negativa do mercado vai depender se houver uma contestação com alguma crise institucional ou não. Se for algo estilo Aécio Neves e Dilma Rousseff em que houve o pedido de recontagem de votos, acredito que não haverá grande impacto. Houve até a invasão ao Capitólio [nos Estados Unidos em janeiro de 2021] e o S&P 500 subiu, por exemplo.

O grande risco é haver algo maior envolvendo militares. Seria um evento de cauda justamente por ser de baixíssima probabilidade. Em um evento como esse, o mercado reagiria mal. Acredito que teríamos um sell-off [venda generalizada] na Bolsa, além do que juros e dólar subiriam. O terceiro turno que todo mundo espera com uma contestação ordenada não muda nada.

IM: Qual é o cenário-base da casa? Vê chance de ocorrer um terceiro turno?

Alves: Acredito que a probabilidade de um terceiro turno estilo Dilma e Aécio chega a 100%, com contestação e recontagem [de votos]. Agora, de um terceiro turno caótico, com violência e envolvimento de militares, acredito que a probabilidade é quase nula. Por isso, penso que seria um cenário de cauda, um cisne negro.