Comprando ações no “dia em que a Terra parou”

No auge da década de 70, o cantor e compositor baiano Raul Seixas, um dos precursores do Rock Nacional, perseguido político na Ditadura Militar e um dos grandes ‘gênios’ que o país já teve, lançou a música “O dia em que a terra parou”. Não é tão difícil viajar nas músicas dele, mas essa, em especial, é no mínimo curiosa diante dos tempos difíceis que estamos vivendo. Observe como os versos rimam com os dias atuais:

Sendo ele profeta ou não, a verdade é que no mundo todo, empregado, patrão, pobre, rico, branco, preto ou amarelo, todos estão sofrendo com a situação. Algumas cidades do Brasil, felizmente, ainda não foram atingidas pela ‘peste invisível’, mas a observarmos por São Paulo, coração financeiro do Brasil, o fluxo de pessoas nas ruas diminuiu consideravelmente diante da exponencial capacidade de transmissão do vírus. A Europa passa por uma crise sem precedentes após o surto pegar em cheio vários de seus países e, principalmente, a Itália. Nos EUA, à medida que o vírus se alastra, Nova York parou.

Diferentemente do que Raul Seixas ‘profetizou’, não é que as pessoas combinaram de não sair de casa, elas simplesmente são obrigadas a não saírem. Essa crise já está sendo considerada uma das piores senão a pior que o mundo já enfrentou, uma vez que não envolve somente riscos financeiros, mas sim riscos relacionados à saúde das pessoas, o que deixa muita gente preocupada e com medo.

Em entrevista à CNBC, Ray Dalio, gestor da Bridgewater Associates, o maior Hedge Fund do mundo, soltou: “o que está acontecendo nunca aconteceu em nossa vida antes. O que aconteceu foi que [a crise] não veio dos lugares habituais, ela não veio da maneira convencional que as viradas costumar vir”. Nem Dalio, muitas vezes citado em nossos Ricos Matinais, se salvou nessa crise: seus fundos chegaram a perder 20% neste ano.

No Brasil, o rápido aumento no número de casos de coronavírus já tem provocado o ‘efeito shutdown’, com fechamento de escolas, eventos, shoppings e comércios.

Diante dessa difícil realidade e visto que ao longo da semana falamos com vocês sobre os motivos para comprar bolsa ‘aos poucos’, traremos a seguir uma análise detalhada sobre o que olhar em uma empresa e as peculiaridades de cada setor nesse momento. A análise foi extraída do relatório setorial completo feito pela XP Investimentos nessa semana.

Ok, quero comprar uma ação, qual eu escolho?

Você não está comprando só um pedaço de papel, atrás de uma ação existe uma empresa. Muitas ações caíram entre 60 e 80%, mas saiba o que essa empresa faz e como ela pode ser impactada pelo coronavírus. Veja a seguir como os impactos econômicos gerados pela paralisação de muitas atividades e restrições na circulação de pessoas e mercadorias, afetam os principais setores da bolsa:

(i) companhias aéreas: seja a turismo ou a trabalho, a verdade é que as pessoas estão sendo obrigadas a não viajarem. Como a maior parte dos custos dessas companhias é fixo, ou seja, dívidas foram tomadas, aviões comprados e os funcionários contratados, a não ocorrência de viagens continuará corroendo o caixa da empresa. Para piorar, a forte alta do dólar, que nessa semana furou a barreira dos R$ 5,10 prejudica o setor visto que 35% do custo das aéreas é dolarizado. Sem ganhar dinheiro e tendo em vista que elas têm conta para pagar, o cenário pode ficar caótico. Calibre o risco que o setor trará com o tamanho da participação que você destinará a ele dentro da sua carteira.

(ii) varejo: em momentos como esse as pessoas priorizam o consumo básico em detrimento de gastos que podem ser postergados (compra de geladeiras, celulares, móveis, roupas por exemplo), além do que a própria redução do tráfego nas lojas diminui o número de vendas. Com o mundo fechando as fronteiras e restringindo viagens, podemos ter eventuais problemas no abastecimento das lojas, em função de possíveis rupturas na cadeia de suprimento de algumas indústrias (especialmente eletrônicos). Por outro lado, o varejo farmacêutico ganha relevância, principalmente pela busca por itens básicos de saúde (remédios e produtos de higiene pessoal). Empresas mais expostas ao e-commerce podem passar com menores sustos pelo caminho.

(iii) bancos: a solidez do setor bancário, que está capitalizado, faz dele defensivo em cenários de estresse. Contudo, são eles que fornecem crédito às empresas pequenas, médias e grandes. Se o Brasil para, as empresas postergam investimentos impactando assim a expansão da carteira dos bancos com o risco de muitas empresas não honrarem seus pagamentos. Além disso o menor consumo também leva a uma desaceleração nas receitas de serviços tais como conta corrente, anuidade de cartões, transferências e adquirência.

Aprendizados em tempos de crise: uma série especial do Stock Pickers com as lições dos principais nomes do mercado de ações. Assista – é de graça!

(iv) energia elétrica e saneamento básico: o impacto do coronavírus nesses segmentos é marginal, uma vez que são bens que todos continuarão consumindo mesmo em quarentena. É claro que se as grandes fábricas, shoppings e aeroportos fecharem, o setor será impactado, mas enxergamos eles entre os que menos serão impactados em suas operações pela pandemia do coronavírus, tendo em vista que suas receitas são reguladas. No caso dos setores de geração e transmissão de energia, as receitas praticamente não estão ligadas à atividade econômica. Já no caso da distribuição, poderia haver algum impacto caso houvesse interrupção das atividades dos setores comercial e industrial, embora não acreditemos que esse ainda seja o caso.

(v) commodities: é o setor que mais sofre com a perspectiva de queda do crescimento econômico global, justamente porque são as empresas que fornecem os insumos para o crescimento. Podemos separá-lo em diferentes segmentos: petrolífero, mineração, frigoríficos, celulose. Como o preço da commodity independe da sua análise (vide o que aconteceu com o petróleo após a Arábia Saudita oferecer desconto e dizer que elevará a sua produção) o peso dela dentro da sua carteira deve estar ajustada ao risco que você quer correr.

Agora que você sabe como os setores serão impactados, é fundamental que você escolha empresas que vão conseguir superar a crise. Para aumentar as suas chances de acerto, é importante se atentar ao endividamento e necessidade de pagamento (ou liquidez) de cada empresa separadamente. Vamos aos três principais indicadores de sustentabilidade financeira:

1) Níveis de alavancagem

O nível de rentabilidade e resultado operacional das empresas melhorou bastante nos últimos anos: no relatório, a XP traz que “desde 2015, as empresas do Ibovespa tiveram uma redução de endividamento superior a 7,0 dívida liquida/EBITDA (baixos preços de commodities pressionaram esse índice) para 2,5x atualmente. Mais precisamente, a partir de 2016 com a queda dos juros e a melhora gradual econômica e a recuperação das commodities, as margens operacionais (EBITDA) das empresas do Ibovespa melhoraram de 12% em 2015 para 22% em 2019”.

Contudo, em um cenário de queda abrupta no consumo e forte recuo dos preços de algumas commodities que deverão impactar a geração de caixa das empresas e consequentemente o pagamento de suas dívidas, acreditamos que os níveis de endividamento devem aumentar nos próximos meses.

Veja como exemplo Suzano e Klabin, que são empresas de endividamento elevado. Nos próximos dois anos Suzano tem R$ 9 bilhões em vencimentos de dívida (com caixa de R$12,5 bilhões) e Klabin tem R$3 bilhões em vencimentos (com caixa de R$9,7 bilhões).

2) Liquidez Corrente

O segundo risco é de uma menor capacidade de honrar pagamentos de dívidas com vencimento para 2020 e 2021. “Neste ponto, vale observar individualmente as empresas que apresentam caixa menor do que o montante a ser pago da dívida no curto prazo, dado que a capacidade de geração de caixa e flexibilidade de pagamentos são pontos positivos nesse cenário e variam para cada uma. Isso pode levar a condições piores de refinanciamento (rolagem) dessas dívidas, dado as condições mais difíceis no mercado de crédito.”, diz o relatório

Vamos lembrar que as grandes empresas listadas em bolsa dificilmente devem vir a ter problemas de liquidez e refinanciamento das suas dívidas. Esse risco potencialmente será maior para companhias privadas e menores, que têm acesso mais restrito ao mercado de crédito. Isso até poderia fazer as empresas listadas ganharem participação de mercado num cenário mais complexo de crédito.

A seguir, seguem dois exemplos dentro do setor de varejo: Magazine Luiza, com exposição relevante no segmento online (50% das vendas totais), e Via Varejo, com maior exposição ao varejo físico (mais impactado).

Magazine Luiza: com índices de alavancagem (Dívida Líquida/Ebitda) negativo de -3,0x, ou seja a Magalu tem 3x o seu Ebitda em caixa, é a empresa com o balanço mais sólido do setor, com uma posição de caixa líquido de R$ 3,9 bilhões.

Via Varejo: apesar do índice de alavancagem relativamente baixo (0,7x), a empresa possui cerca de R$ 1,7 bilhão em dívidas bancárias vencendo no curto prazo e uma posição de caixa de R$ 1,4 bilhão. Porém, no 3T19 ela tinha uma posição de recebíveis de cartão de crédito no valor de R$ 1,4 bilhão, que podem ser descontados e gerar liquidez imediata para a companhia, sendo superior as dívidas de curto prazo. Além disso, ressaltamos que a companhia apresenta outros passivos no montante de R$ 4,4 bilhões, dos quais R$1 bilhão é referente a fornecedores convênio e R$3,4 bilhões a passivos de carnê. Existem também contrapartidas equivalentes no ativo via estoque e contas a receber, mas veja que a situação é mais delicada do que a de Magazine Luiza.

3) Dívidas em dólares

O dólar em forte alta pressiona ainda mais empresas com endividamento ou custos atrelados à moeda. Mesmo as companhias que são exportadoras tendem a sofrer no curto prazo já que o balanço é ajustado com o câmbio de fechamento de trimestre, enquanto o fluxo de receitas demora até se ajustar ao novo patamar cambial.

Por exemplo, o setor aéreo, conforme dissemos na parte setorial:

Parte relevante das obrigações de companhias aéreas consiste em contratos de arrendamento de aviões, que por sua vez possuem um prazo atrelado à vida dos jatos e pagamentos de periodicidade anual. Essas obrigações são denominadas em dólar. Sem considerar o efeito do hedge (proteção), praticamente a totalidade da dívida das companhias, entre arrendamento e empréstimos, é atrelada ao dólar.

Elas podem ‘quebrar’? Sim, não à toa ambos Azul e Gol caem quase 80% no ano, embora a alavancagem de ambas esteja controlada (Azul 3,3x e Gol 2,4x) quando comparadas a 2015 (Gol bateu 11x), caso a demanda cesse por completo, os custos fixos e as dívidas podem tornar a operação de ambas inviáveis. Será que as autoridades deixariam isso acontecer um ano após a quebra da Avianca, outra cia do setor? Acho difícil, mas vamos aos números. No final de 2019, a Azul possuía uma dívida bruta de R$ 15,6 bi, caixa e aplicações de R$ 1,7 bi ou R$ 4,3 bi se somarmos contas a receber e aplicações de longo prazo. Entre 2020 e 21, o montante a pagar entre arrendamentos e amortizações somava ~37% da dívida total. Já a Gol possuía uma dívida bruta de R$ 15,0 bi, caixa e aplicações de R$ 2,9 bi ou R$ 4,3 bi se somarmos contas a receber e aplicações de longo prazo. Entre 2020 e 21, o montante a pagar entre arrendamentos e amortizações somava ~42% da dívida total.

Uma frase (meio trágica, mas real) que ouvi de um gestor e se encaixa no caso das aéreas: “Você não precisa correr mais rápido do que o leão, você precisa correr mais rápido que a pessoa que está correndo do leão”.

O texto ficou longo, mas o recado final que eu gostaria de falar é: se você souber o que está comprando e os riscos embutidos, a chance de sua carteira de ações passar imune a essa situação apocalíptica é grande.

Lembrando de uma frase muito dita pelo Florian Bartunek, da Constellation: “não há mal que sempre dure, nem bem que nunca se acabe”.

Aprendizados em tempos de crise: uma série especial do Stock Pickers com as lições dos principais nomes do mercado de ações. Assista – é de graça!